映象财经

　　5月债市“跌跌不休”，跌幅、跌速为近年少见。随着托管数据出炉，债市下跌背后的多空角逐浮出水面。数据显示，5月商业银行继续增持，而广义基金大举减持，分别是当月多空阵营的主力。

　　银行买 基金卖

　　5月国债期货价格走低、现券收益率上行，债市出现“牛转熊”的势头，波动较剧烈。从托管数据看，商业银行此时果断地表现出传统债市多头主力的担当。综合中央结算公司和上海清算所数据，5月商业银行债券托管面额环比增逾万亿元。其对利率债的增持最为显著，持有的国债、地方债、政策性银行债分别增加1986亿元、7348亿元、1645亿元。不难看出，5月新增的万亿量级政府债券被商业银行买走了大部分。

　　与商业银行大举增持形成对比的是，广义基金托管面额5月环比减少逾3000亿元。其中，广义基金在上海清算所的托管面额减少6233亿元，在中央结算公司的托管面额增加了2702亿元。这反映出广义基金对各类品种的不同态度。

　　5月，广义基金托管的超短期融资券面额大幅下降，环比减少715亿元。广义基金的同业存单托管面额在各类机构中减少最多，为3462亿元。

　　同样在“减持”的还有证券公司，其主要券种托管规模环比减少逾300亿元。其他机构来看，境外机构主要券种托管规模环比增逾千亿元，增量主要为国债和政策性银行债;保险机构主要券种托管规模环比增长逾700亿元。

　　兴业证券黄伟平团队认为，5月广义基金和证券公司配置动能减弱，可能与非银整体规模压力有关;而重利率轻信用，可能与博弈利率调整后的交易机会有关。境外机构方面，5月尽管有人民币汇率贬值以及债市调整等“逆风”，但外资买债增幅创出近一年新高。这其中的核心逻辑是发达市场货币政策“大放水”，中国债市开放深化，以及中国债券资产的高性价比，这些因素驱动外资持续流入中国债市。

　　机构去杠杆明显

　　分券种来看，变化最突出的当属同业存单，其托管规模5月环比减少5299亿元。不过这也有迹可循。Wind数据显示，一级市场上，5月同业存单净融资额为-5826亿元，历史罕见。

　　分析人士认为，这背后是银行在去杠杆。质押式回购情况则印证了更为广泛的机构去杠杆行为。截至5月底，银行间市场质押式回购余额为4.38万亿元，环比减少约3000亿元，广义基金质押式回购余额下滑最多，为1729亿元;商业银行、证券公司质押式回购余额分别下滑567亿元、484亿元。

　　黄伟平团队指出，质押式回购净融资额与杠杆率走势一致。5月，广义基金杠杆率由1.11下降至1.06，证券公司杠杆率由2.58下降至2.195。

　　“5月资金利率中枢走高，央行持续宽松政策预期出现一定程度逆转，机构纷纷降低债券投资杠杆水平。另外，6月需要面对资金跨季考验，降杠杆也是未雨绸缪之举。”该团队表示。