映象财经

　　在安信证券6月25日召开的中期投资策略会上，安信证券首席经济学家高善文表示，今年以来股市的驱动更多转向博弈特征，今年年底前，货币紧缩风险非常小，筹码供应尚不会井喷，牛市结束的迹象非常不明确，在这期间题材及板块概念等将持续刺激股市上涨。

　　针对此轮牛市驱动的主要因素，高善文提出，在牛市中总是形成很强的博弈行为，股票的价格明显背离内在价值，而更多的表现为筹码的交易。从AH的超高溢价表现看，港股更接近内在价值，A股高价格更多来自交易价值。从博弈的角度看，流动性、筹码供给和新的题材刺激决定着牛市是否继续。流动性方面，年底前货币紧缩风险非常小；筹码供给方面，筹码供应三季度前不会井喷式上升，红筹股回归、注册制推行都需要时间准备；维持牛市需要新的题材不断刺激，估值相对不高的板块上，国企改革和对经济复苏憧憬等题材可能不断刺激股市上涨。

　　高善文认为，从资金层面看，本轮牛市的基础一方面是加权贷款大幅度下降，令企业真实融资成本下降，从而支撑市场从熊市转为牛市；另一方面，融资融券大范围退改，不仅为市场提供杠杆和资金，也令更多风险承受能力较强的人进入市场，从而影响整个A股市场的风险定价和交易层面的格局。除了资金层面之外，并购的大量兴起与并购管理制度的重要变化，大幅刺激小股票价格普遍上升，市场交易活跃度也随之上升。从宏观层面看，全球工业品架构在2012年底开始触底，一系列因素的变化驱动牛市自2012年底起步，期间虽然经历钱荒冲击，2013年重新回到牛市上涨轨道。

　　不过，高善文同时提出，今年以后，市场博弈力量开始起到显著的主导型影响，这种转换使得市场持续上涨的过程中，不断吸引资金的流入，同时筹码的供应又收到严格约束，泡沫化日益成熟。从博弈角度看，资金面相对维持持续宽松局面，短期不会改变，市场热点持续炒作，现在讨论牛市的结束可能为时过早。

　　高善文认为，财政支出自2013年中出现巨大下滑，这是经济至今疲弱最重要因素，这种冲击将在今年年底和明年年初得以消化。与此同时，明年注册制推行和红筹回归等因素可能导致筹码供给快速上升，整个市场所面临的宏观环境将会逐步发生深刻变化，A股市场将越来越难形成由博弈驱动的市场，而在一个长期之内演化为依靠基本面力量来驱动。（张莉）