新希望发布2013 年三季报,公司前三季营业收入下滑8.69%至508.26 亿元,归属于上市公司股东净利润为13.9 亿元,同比下滑5.58%,扣非后净利润13.6 亿元,折合EPS 为0.8 元。其中三季度单季公司盈利5.42 亿元(对应EPS0.31 元),同比增长13.81%。我们也对盈利贡献因子的分拆显示,公司Q3 投资收益贡献EPS 同比增长18.2%至0.23 元,农牧业务EPS 增长至0.08 元,环比大幅改善(上半年农牧业务基本盈亏平衡)。Q3 公司业绩大部分来源于民生银行等投资收益,但农牧业务已扭亏为盈,环比大幅改善。

　　三季度畜禽产业链景气度明显回升,同时公司新领导层战略调整效果逐步显现,致使公司业绩环比大幅改善。(1)行业景气好转带动上游苗种逐步恢复,公司养殖业务亏损缩窄。禽流感冲击渐逝和消费旺季逐步到来,三季度终端鸡肉消费需求开始季节性回升,屠宰场库存正进入加速去化通道,从而带动上游苗种企业盈利恢复。我们草根调研得出,三季度公司鸡鸭苗平均单价稳定在2.2-2.5 元/羽(其中鸭苗均价在2.5元/羽以上),单只亏损近0.2-0.3 元;而Q3 公司鸡鸭苗总体销量为1-1.2 亿羽,这块肉禽养殖业务拖累公司业绩3000 万元,亏损环比缩窄。(2)饲料行业战略调整产品结构,高毛利猪料占比提升,整体公司饲料量减但利不减。公司禽料仍处于景气恢复状态,我们预计三季度公司共销售各类饲料产品近400 万吨,其中猪饲料占比30-35%,同比增长-5%-0%;禽料下滑10-15%。同时新领导层变革组织架构,六和集团被划分为5 大特区,同时促进饲料与肉食业务全融合,提升了合同饲料的销量,减少了饲料销售的中间环节,提升饲料业务单吨盈利至50 元/吨,从而增加净利近2 亿元。(3)屠宰业务受益于产业链一体化,成本大幅下降,毛利率环比提升,但下游景气度仍恢复缓慢,总体亏损收窄。合计上述三项,公司三季度单季农牧业务盈利近1.4 亿元,环比大幅改善,而且4 季度趋势继续向好。

　　展望四季度及明年,畜禽价格有望优于上半年、同时叠加成本下降,公司业绩环比及同比均将好转。(1)我们判断本轮猪价的最低点在11.6-12 元/公斤,目前猪价属于走出底部的反弹征途之中;虽然猪价反弹可能会一波三折,但反弹趋势业已明确,后面每一波低点都会比前低要高,预计11-12 月会再次加速回升;同时受畜禽价格联动效应作用,猪价反弹也将拉动禽价回升。(2)依据最新美国农业部大宗农产品的供需,我们判断四季度以及明年饲料原料价格大幅上涨概率不大,还维持稳中趋降的态势。(3)基于上述对于畜禽价格和饲料成本的判断,我们预计行业最低点(2013 年2 季度)已过,公司业绩将逐季好转。

　　行业低谷期,公司积极探寻战略转型、修炼内功、布局长远增长,致力于打造世界级农牧企业。(1)依据公司制定的战略规划,公司将以创新变革为战略主轴,推动经营转型,通过品牌整合价值链资源,联合求发展;通过无限贴近养殖端、消费端,打造食品全供应链;通过价值联盟实现全球行业优质资源聚合;致力于打造世界级的农牧企业。(2)在公司实现战略转型的过程中,将加大养殖终端与消费终端的投入,加快海外发展的步伐,着力打造核心技术能力,并通过并购、合作等方式加强与行业优秀企业的互动。(3)我们认为,对优势企业而言,行业低谷期既是挑战也是机遇,是逆势布局的最佳时机,一旦行业周期反转,公司逆势战略布局的价值与经济意义将凸显出来。公司目前正在进行的定增若能顺利实施,公司可获得很好的资金支持,将凭借规模优势及完整的产业链布局,在行业低谷期实现规模扩张、战略布局和抢占市场份额。

　　自2012 年初以来,作为强周期的畜禽养殖行业景气持续下行,市场也对新希望的股价进行了盈利和估值的戴维斯双杀,按2011 年养殖景气高点时17 亿年度盈利(1540 万吨饲料销售+3 亿羽鸡鸭苗养殖+7.5 亿羽鸡鸭屠宰+202 万吨肉制品销售+31 家有盈利的海外公司资产)计算,市场目前仅给予农牧资产65 亿的估值(总市值185 亿-120 亿持股民生银行市值),相当于农牧资产估值不到0.1 倍PS,股价被严重低估。前期公告新希望实际控制人刘永好参与定增可理解为产业资本的“变相增持”,实际上是产业资本对二级市场错误估值的一次自我修正;对机构投资者来说,对于新希望六和这种处于行业谷底且盈利有弹性兼具成长的农牧企业而言,目前也是安全边际相对较好的配置时点,行业景气向上将提供盈利和估值的戴维斯双升。

　　考虑公司战略调整执行到位以及畜禽景气度环比改善,我们上调新希望2013 年盈利预测,预计2013-15年EPS 分别为1.10、1.50、1.83 元。我们预计2013 年新希望实现销售收入802 亿元,同比增长9.5%,实现净利润19.11 亿元,同比增长12.02%,对应2013 年EPS 为1.1 元,其中民生银行投资收益贡献EPS为0.87 元(按齐鲁银行分析师假定),饲料、畜禽养殖等农业合计贡献EPS 为0.23 元。

　　公司饲料业务和民生银行投资收益延续稳健增长,养殖景气4 季度将继续好转,同时前期大股东全额认购定增股票显示其对公司未来增长充满信心,建议中长期投资者积极关注,维持公司“买入”评级,上调目标价14.3-15.68 元,对应2013 年农业40 倍和银行6 倍PE 以及2014 年农业20 倍和银行6 倍。