冷眼看待稳增长,下半年仍将衰退。制造业生产、房地产投资下行趋势明显,而一季度GDP不足以触发强刺激政策,意味着年内大底未到,也即债市基本面利好预期仍在。市场逐渐积蓄的衰退力量不比稳增长带来的结构性边际改善弱,地产投资或带动经济下半年创新低。

　　政策微刺激作用有限,假设今年铁路实际投资额与计划额接近为7,200亿元,根据去年实际完成额为6,638亿元,今年铁路投资将为GDP增长贡献0.11%。今年保障性安居工程总投资额新增410.5亿元,对GDP增长贡献为0.137%。

　　融资需求处于系统性降低。全社会整体的融资需求是在往下走,虽然债务的到期压力包括政府债务到期,还有信托的到期等等,还有持续亏损的产能过剩的企业都会有一定的融资需求,但整体的融资环境并没有那么紧,我们看很多的大企业他们的融资需求出现了下降,AAA级企业的发行人发债规模在今年明显的减少,此外他们贷款的利率相比去年并没有上行,甚至利率出现了下行。

　　流动性环境进入衰退式宽松。利率曲线陡峭化,原因是没有形成货币放松的一致预期,严重制约了经济复苏。2季度央行目标应为配合稳增长引导利率下行,以降低融资成本。

　　2季度银行间资金成本保持在4%以下。准备金进入下降通道。

　　非标盛极而衰,债市需求再生。监管已取得成效,银行同业资产和应收账款类投资增速系统性降低,非标向标债转移顺畅,保险公司保费收入高增长。信用债需求无忧。

　　利率债:长债利率将下降。利率这一资金成本相比一季度优势不大,因而短端利率债下行空间有限,但长端利率债较有空间。如果市场达成一致预期,未来的收益率曲线走势是牛市变平。

　　债市将逐渐受益展开牛市变平行情,当前货币政策动用空间狭小,将不同于12年放的果断,因此长债的行情是缓慢的。

　　信用债:配置向长期转移。从资金面角度看,信用债比利率债对资金成本的容忍度更高。在基本面不发生大变化的前提下,只要回购利率保持在4.5%以下,信用债就有加杠杆空间。

　　非标向标债的转移,在众说纷纭中,终于通过1季度数据得到市场认可,因此,2季度市场对信用债需求旺盛不会有太大的分歧。

　　从1季度情况来看,基金杠杆都不高,银行配置盘是投资主力,2季度基金和券商杠杆将经历系统性上升过程。随着利率债牛市变平的进程,信用债的需求将再次助燃,长久期城投债,国企债收益率有吸引力,建议配置向长久期5-7年转移。