利率展望:周四银行间回购利率继续全线上涨,连日以来每天上午开始都是融入资金需求极大、接近下午尾盘才会有资金融出,目前“钱紧”仍在季节性范畴内,但央行松货币有名无实、并不能期待。25号虽有执行县域农商行准备金率下调释放少量资金,但同时25日也是其他银行的法定准备金例行补缴日,预计一进一出后市场总量资金变化不多,加上月末资金需求大,下周节前的资金预计还可能进一步冲高;现券方面,当天市场总体观望,国债金融债利率小幅上1-2BP。但我们认为,五六月份本属每年年内利率“牛熊分割线”,今年伴随后期经济基本面企稳信号增多降低政策乐观预期、流动性和供给季节压力再度加大,利率上行反弹压力将逐步加大,目前时点上建议加快获利兑现。

　　周五发行本年首只超长期国债20年期260亿。考察2013年所发行的六只超长期国债的配置价值,去年四月份首只超长债最低发在3.99%,随后利率上行,年底最后两只分别发在5%以上,仅半年时间内的长期配置价值差异相差多达100bp。今年同样,作为本年度的首只超长期国债,尽管也会部分机构的配置需求,但我们认为今年超长期国债更好的配置时点也应该是在下半年,而且5月份还有50年期更长期国债发行。

　　此外,对其中配置需求之一的保险而言,今年保费增长并不乐观,三月保费收入增速相比年初已有明显放缓,且超长期国债二级市场上几乎没有流动性(占全市场交易占比在0.5%以下)等。本次投标若投较低,则对收益目标考核较高的保险,长期投资价值一般,此外,近期利率债发行规模较大背景下,招标情况都不好,也显示配置需求并不强,因此建议需求机构延后到下半年配置或者高位投标。

　　信用展望:周四信用债市场成交依然清冷,短端上行幅度较大,中长端变动不大。一级市场城投债发行134亿,使得本周前四天累计发行近450亿,堪称巨量供给,发行利率在8以上的5年AA级城投已逐渐增多。

　　目前我们认为城投债面临较大的调整风险:从我们近期路演看,机构对一级市场城投债的配置需求已开始减弱,一是近期城投供给过多,机构配置已显疲态;二是新发城投久期较长,未来估值调整压力过大。

　　城投投资群体包括银行理财,券商,基金,保险等机构。银行理财和保险更多是配置户,对城投债利率敏感度较低。券商和基金则更多是交易户,但城投债一级市场容易拿,二级市场却很难卖出去。一旦一级市场票息偏低背景下买入后,后期利率反弹,将面临较大的估值压力,而往往这个时候,流动性又面临冲击(比如,基金业绩不能更好的时候,赎回压力加大),这将造成交易户更大的亏损压力。

　　最后,后期资金面临持续的紧张,也将压缩城投债杠杆收益;而利率债的上行同样会给城投债带来估值压力。

　　因此目前,市场需求主要集中在二级市场上,2年左右的短久期城投债,1年以内最好,但很难拿到量,退而求其次在2年左右。尽管从信用风险和票息角度,全年而言,我们依然看好城投债,但我们同样坚持5年以上长久期品种,未来将有50BP以上的调整空间,建议机构在调整过后再考虑配置。

　　此外,广汇能源4月24日晚间发布非公开发行优先股预案,公司拟发行不超过5000万股优先股,募集资金不超过50亿元,成为第一个公布优先股发行预案的公司,对债券市场资金的分流也需要关注。而新股预披露家数继续增加至95家,一旦IPO开闸,将对流动性产生新的冲击。