产品提价加结构升级可化解成本压力，预计伊利四季度起毛利率将回升，2013年毛利率将可维持在30%左右。维持增持评级。

　　投资要点：

　　无需过虑毛利率波动，维持增持评级：通过上下游调研，我们认为乳品价格提升可以顺利传导至下游，且受益提价及产品结构提升，伊利股份的毛利率维持稳定是大概率事件。维持2013-2014年EPS1.50、1.69元，目前公司股价对应2014年PE为24.6倍，安全边际较高，维持一年目标价60元，建议继续增持。

　　预计2014年原奶价年均涨幅将恢复到3-5%正常区间，供需将大幅好转：2013年原奶成本涨幅约20%，随着散户退出的减少、上游投资的增加，以及进口奶粉限制、疫情、异常天气等意外因素的消失，预计原奶价格将恢复到3-5%的年正常涨幅。2014年2季度起，随着上游养殖产能的释放，预计供需形势将逐步缓和。

　　提价可顺利传导至下游：2009年至今，38个日常消费品的零售价格中乳制品的涨幅最低，即便在2013年原奶价大幅上涨20%的背景下，零售牛奶、酸奶也只涨了6%、5%。目前行业竞争格局稳定，消费者也接受了乳品提价，因此我们认为提价可顺利传导至下游。

　　伊利7月初提价在8月中旬才完全实施完成，再考虑产品结构提升，预计4季度单季度的毛利率相比三季度会有所上升，2013年毛利率将维持在30%左右：9%的吨价上升即可覆盖原奶成本20%的涨幅。

　　1）伊利在7月初的一轮提价，预计产品综合提价在7%左右；2）产品结构升级显著，预计高端产品收入占比提升至37%，将可带来约2%的吨价提升，因此我们预计四季度起公司毛利率将可逐步恢复，预计2013年全年毛利率在30%左右。

　　风险提示：原材料成本超预期、食品安全

   （胡春霞 林园远 ）

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