德豪润达：雷士事件式微，德豪未来可期

　　亊项：

　　2015 年1 月30 日晚德豪润达収布公告，修正该公司的净利润预估。该公司在2014 年10 月30 日披露的2014 年第三季度报告中预计2014 年度归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比扭亏为盈，预计在6,000 万元-9,000 万元之间。修正后，德豪润达2014 年净利润预估为1,000 万元-5,000 万元。

　　平安观点：

　　雷士亊件式微，局势愈加明朗。2015年1月30日晚间德豪収布公告净利润调低至1,000万元-5,000万元，此举原是对公司参股子公司雷士照明収生违觃担保带来的损失的认列，符合雷士违觃担保亊件爆収后德豪的预估数额1.6亿左右。此次调低预期净利润无疑对德豪造成短期利空，然而从长期来看则是利好，彻底理清雷士债务隐患，德豪才能以全新的状态迎接未来的収展。此外，德豪在2014年12月31日通过出售子公司股权暨关联交易预计能为2014年度带来1.68亿元的股权转让收益(税前)，此举能够缓解公司目前由雷士担保违约亊件带来的财务压力，增加现金流动性。

　　生产增效，效益显现。德豪近期在LED上游领域芯片和封装领域的生产效率提升显着。芯片业务方面，2014年12月德豪润达在安徽蚌埠的倒装芯片厂一期工程投产，该项目总投资20亿元。预计2015年四季度事期工程投产后，德豪润达在蚌埠的倒装芯片厂年产值将达到15亿元。目前德豪润达LED倒装芯片已成功打入手机厂(如中兴)、彩电厂(如康佳)等下游厂商。之前，全球LED倒装芯片主要由飞利浦、欧司朗等供应，德豪润达此举有望打破欧美企业在倒装芯片上的垄断局面。此外，公司已向设备厂商采购MOCVD机100台，截止第三季度报告披露日，芜湖德豪润达，扬州德豪润达供给已到货MOCVD设备92台，其中59已调试完成开始量产，13台设备用于研収；其余设备正处于安装调试过程中。预计2015年公司投入使用的MOCVD机将达到80台产能预增可达5成。我们预估2014年全年芯片业务营收约可达12亿，占比总营收28%。随着新基地的建成， 预计2015年2016年芯片营收分别可达23.5和34亿。芯片业务处于LED供应链中的上游，需要较高的技术水平，可获得较高的净利率。封装业务方面，德豪2014年由封装带来营收2.2亿，占比约为5%。封装业务带来的营收预计2015、2016分别增至3.5亿和4亿。增长率分别可达59%和14%。

　　O2O模式已然闪光，雷士渠道前途光明。公司拥有雷士27%的股仹，具备良好的销售渠道。从目前的销售情况来看，透过雷士的销售渠道德豪可以获得两方面的收入。一是直接销售光源，2012年和2013年雷士在光源方面的分别获得营收13.7亿和13.1亿，均占雷士总收入4成左右，打入雷士销售渠道后德豪预计从中受益匪浅。事是向雷士提供芯片获得的收入，当前德豪已与雷士照明签署合作协议，对一部分雷士产品协议采用德豪的芯片，在未来预计德豪的产品会成为雷士的标配。我们预估2014年与雷士合作已经带来5亿营收，占比德豪全年营收约12%，净利润贡献占比约为9%。展望未来德豪有望每年从雷士渠道新增三亿营收。预计2015年和2016年随着德豪与雷士的合作进一步深入，雷士带来的营收可分别达到8亿和11亿。此外2015年德豪和雷士将采取合作的方式将战线向互联网平台大幅铺开，即建立全渠道营销。 雷士在全国有3000多家门店，O2O模式可以使其収挥既有的线下服务优势和线上的成本优势，消费者能够获得完美的消费体验和更有竞争力的价格。此外全渠道营销还包括了智能电商平台。通过平台建设，引更多消费者和卖家进驻。

　　获利可望大幅上扬。我们预计公司14-16年营收分别为42.20亿元、58.50和74.00亿元，对应EPS分别为0.02、0.30、0.42元，动态估值分别为368.7、27.5、19.5倍。凭借着世界级制造设备与人才，搭配垂直一体化与大陆内有着广阔的内需市场，我们看好公司在LED照明时代的収展前景，公司业绩前景光明，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：LED渗透率不达预期的风险；毛利率下滑的风险等。

　　(平安证券 刘舜逢，沈少捷)

　　华电国际：利用小时优势仍将持续

　　评论

　　2014 比较优势：利用小时波动小于行业。1)2014 业绩增长的主要动因来自于煤价回落和新增产能。2)此外，山东地区利用小时波动好于全国。2013、14 年山东地区利用小时持平微增：4815 小时和 4822 小时。主要源自同期供给增速放缓(至 3%)，需求仍保持在 7%左右增速。2013-14 年全国机组利用小时分别下降 2%和 5%。

　　2015 年：业绩增速仍有望好于行业。 1) 2014 年 12 月 30 日公司公告2 项资本运作，收购集团资产预计带动资产、业绩扩张10%-20%；定增 A 股募资 71.5 亿元，预计扩张股本 16%，降低公司负债率。综合考虑，预计公司 2015 EPS 仍呈现正增长。2) 公司机组主要分布在山东， 2014 年当地的电力装机增速较低：仅 3.4%，2015 年利用小时有望率先企稳。

　　估值建议

　　维持 “推荐” 评级， 上调 A 股目标价 4.8 元至 7.0 元 (+46%) ；H 股 HK$6.6 至 HK$8.5(+29%) .1)预计公司 2014-16 年EPS 分别为：0.63、0.67、0.71；当前股价对应 P/E 分别为9x/9x/8x；估值低于行业平均。2)2015 年资产注入、定增有望完成，为公司带来确定性业绩增加。

　　风险

　　1)山东地区电力需求低于预期；2)资产注入慢于预期。

　　(中金公司)

　　鼎汉技术：业绩超预期；收购中车有限进军车辆空调，筹划参股奇辉进军铁路信息化

　　1。事件

　　公司发布2014 年年报，2014 年公司实现营业收入7.96 亿元，同比增长76%，实现归属于上市公司股东净利润1.75 亿元，同比增长207%，EPS 为0.39 元。公司预告2015 年第一季度盈利同比增长119%-147%。同时，公司公告使用自有资金和部分超募资金3.6 亿元的价格收购广州中车轨道交通空调装备有限公司(简称“中车有限”)100%股权。

　　2。我们的分析与判断

　　(一)业绩大幅超预期，盈利能力进一步提升

　　公司业绩大幅增长除海兴电缆并表效应以外，主要由于公司四季度订单执行增加，同时海兴电缆动车特种电缆产品四季度集中交付。其中海兴电缆2014 年实现净利润1.8 亿元，大幅超过承诺业绩。2014 年，公司加强内部管理，提高了经营效率和盈利能力，毛利率达到41%；经营性现金流净额为1.47 亿元，在2013 年由负转正的基础上再次大幅增长，有效改善了公司现金流情况。

　　(二)“内生+外延”，战略转型初见成效

　　2014 年，公司定位于“国际一流的轨道交通高端装备供应商”，战略聚焦轨道交通领域，通过“内生+外延”的方式，实施“从地面到车辆、从设备到系统、从增量到存量”战略，已初见成效。

　　公司三大新业务铁道客车DC600V 电源(全年中标3142 万元，实现销售收入957 万元)、车载检测系统(2014 年8 月通过铁总技术评审，城铁项目中标759 万元)、站台安全门/屏蔽门整体系统(站台门已实现了城际铁路的中标和快捷交付、并已开通运行)不断取得突破。同时，公司已取得了铁道客车DC600V 电源的大修资质，并与上海地铁维保公司签署战略协议，“从增量到存量”战略进一步落地。

　　(三)收购中车有限；加快跨界式发展

　　中车有限前身为中国十大制冷设备生产厂家之一：广州冷冻机厂。目前是铁道部机车、车辆空调的三个定点生产厂家之一；是广东省唯一的一家得到铁道部认可的具有轨道车辆空调生产资质的厂家。公司产品不仅服务于中国轨道交通运输的需要，而且实现批量出口。

　　公司通过收购中车有限，一举进入机车车辆空调市场，加快推进“从地面到车辆”的战略转型，加快了“跨界式发展”的进程。

　　同时，由于车辆空调是车载辅助电源的下游主要负载，而中车有限经过多年运营，拥有良好的渠道优势，未来将发挥较强的协同效应，促进公司可持续发展。

　　2014 年分立后中车有限实现营业收入9738.46 万元，实现归属母公司净利润608.25 万元。根据实际资产和业务情况模拟2014 年全年数据，中车有限实现营业收入3.59 亿元，实现归属母公司净利润3566.73 万元。

　　(四)筹划投资辽宁奇辉，进军铁路信息化

　　鼎汉技术与辽宁奇辉就未来以1.05 亿元增资奇辉电子，增资后占有奇辉电子30%的股权等相关约定达成合作意向。

　　奇辉电子是专注于铁路信息化的企业，其在铁路货运信息化、客运信息化方面以自研软件为核心，建立了自身的竞争优势和行业地位。主要产品覆盖货运安全检测、监控和生产作业的信息化建设以及客运的旅客服务系统、列车运行管理系统等领域。

　　(五)新业务将取得更多突破；业绩将持续高增长

　　公司在研高铁动车高端装备、大功率再生储能控制设备、有轨电车装备、纯电动车装备等相关技术，目前动车组辅助电源处于样机研发阶段，地铁制动储能系统已成功在年底推出产品验证样机，2014 年取得了7 项专利。公司已与北京城建设计公司签署了战略合作框架协议，通过工程总承包及BT、BOT、PPP 等模式协力开拓城市轨道交通投资建设业务。

　　我们预计公司未来新业务和外延式发展将取得更多突破。2014 年公司新中标项目金额共10.91 亿元，达到历史最高水平，同比增加92.08%。2014 年底公司在手订单10.04 亿元，同比增长56.87%。我们预计随着新业务收入占比的提升，将进一步提高公司整体盈利能力。

　　3。投资建议

　　预计公司2015-2017 年备考EPS 为0.76/1.02/1.30 元，PE 为23/17/13 倍；公司明确提出未来将“跨界”发展，预计未来公司业绩仍有上调潜力，持续推荐。风险提示：铁路重大事故致行业景气下滑；铁路投资下滑风险；公司“跨界”发展低于预期。

　　(银河证券 王华君，陈显帆)