开能环保(300272)：主营稳健增长原能细胞业务实质性进展

　　开能环保14年业绩如预期稳健增长，公司在产品研发创新、精益智能制造能力建设、国内外市场销售、原能细胞业务等方面都取得了扎实而显著的成绩。公司的净水器业务有望继续稳健增长，而原能细胞业务未来有望成为公司重大利润贡献点。我们调高公司投资评级至“买入”。

　　事件：

　　开能环保(300272)公布了2014年年报。2014年度，公司全年实现营业收入374.74百万元，比上年同期增长20.41%；利润总额80.82万元，比上年同期增长17.38%；归属于上市公司股东的净利润64.24万元，比上年同期增长12.75%。基本每股收益0.25元。公司拟每10股派发红利0.7元，送红股2股，转增1股。

　　点评：

　　1、公司稳健增长的业绩符合预期。开能环保营业收入增长20.41%，符合公司稳健增长战略和作风。开能环保主营业务为面向较高端用户的全屋净水器，不同于普通快速野蛮增长的家电行业，其非常注重产品品质和售后服务，其增长虽不快，但是能带来高毛利率和附加值。其中，水处理整体设备增长17.26%，毛利率42.83%；水处理核心部件增长22.58%，毛利率35.95%，水处理和核心部件毛利率和增速较上年均有小幅下滑。

　　2、综合毛利率略降至39%。公司14年综合毛利率39.43%，较上年下滑了2.5个百分点。主要因为净水器领域竞争加剧，主要产品毛利率有所下降，而且，公司水处理设备中，毛利率较低的面向中低端用户的奔泰产品在业绩占比增加。得益于公司优秀的管理能力，公司三费稳定在较低水平。

　　3、公司国内和海外市场销售稳步增长。海外市场方面，公司在海外市场的业绩稳中有升，既保证了北美、欧洲传统市场的稳速增长，又重点开发了东欧与中东市场，中东、欧洲、亚洲和北美洲出口额比上一报告期增长116.96%、24.75%、18.92%和27.15%。国内市场方面，奔泰品牌继续发展以地级市、县级市和县(或镇)级为中心的独立经销商网络建设，并加速开发全国空白渠道网点，其除延续既往的发展策略外，还调整了更为符合市场以及行业发展的长期销售策略。本年度，奔泰品牌的销售收入同比增长了44.78%，其国内经销商数量也取得了非常好的增长，已经突破了3000家。

　　4、原能细胞业务实质性启动。原能细胞是公司水处理之外另一个战略发展业务，原能细胞未来致力于构建以人体细胞存储、细胞治疗技术以及产品研发、转化应用和相项目投资四个方面组成的大健康产业平台。原能细胞已经按计划有序开展各项业务。(1)原能细胞筹备团队已入驻张江生物医药基地，计划中的实验室和免疫细胞存储库已开始按规划建设，计划存储容量为1000万份。原能细胞还制定了与养老、抗衰老、肿瘤康复相关的产业投资计划，并已积极与目标企业洽谈。目前已经进行的项目有包括：参股深圳市星雅通用航空有限公司(占20%股份)，收购上海增靓生物科技有限公司100%股权，收购上海惠元医院有限公司。

　　5、盈利预测及估值。预计公司2015-2016年的营业收入分别为459.05百万元和568.54百万元，归属母公司股东净利润为76.10百万元和93.43百万元，每股收益分别为0.30元和0.37元。2015年3月24日股价(23.52元)对应的市盈率分别为78.89倍和64.25倍。公司在全屋净水器领域居龙头地位，该业务有望在饮水健康日益得到重视的今天稳健发展，而公司另外一个战略发展业务原能细胞业务未来有望成为公司未来业绩金矿，我们调高公司投资评级至“买入”。

　　(中原证券)

　　信立泰(002294)：业绩符合预期二线产品助力业绩加速

　　2014年，泰嘉保持30%左右的快速增长，心血管产品线二线产品开始发力：公司心血管产品线保持30%左右的快速增长，单品种看，我们预计“泰嘉”2014年销售收入20亿元左右，同比增长30%左右；比伐卢定收入3000万左右，保持200%以上快速增长；贝那普利收入1亿元左右，与去年基本持平；信立坦贡献少量收入。作为经过临床多年使用的“泰嘉”，“PCI 刚性需求(存量)+脑卒中预防新应用拓展(增量)”支撑其业绩20-30%的稳定增长确定性强，同时作为通过欧盟GMP 认证的药品，我们认为公司产品在后续的招标过程中，有望和原研药同质量组竞争，进一步拓展市场份额；后续梯队产品“比伐卢定+阿利沙坦酯+支架”，适逢2015年招标加速，医保目录的调整，有望进入部分地区甚至国家新的医保目录，2015-2020年有望逐步放量，支撑“泰嘉”增速放缓背景下整个心血管产品线的业绩保持30%左右的增长。

　　2014年成立第二事业部，整合抗生素资源，助力抗生素业务稳定增长。我们预计2014年公司抗生素制剂和原料药保持了稳健增长(原料药报表营收快速增长系统计口径调整，年报中有说明)，销售规模比去年略提升。公司成立第二事业部，整合公司抗生素相关资源，包括抗生素原料和制剂生产及配套系统、抗生素药物研究所、抗生素原料和制剂销售部，为公司整体抗生素战略实施注入活力，提升公司抗生素系列产品竞争优势。我们预计后续抗生素相关业务和公司之前收购的健善康平台整合，并可能适时注入有竞争力的抗生素品种(符合限抗方向)，提升该业务的盈利能力公司各项财务指标表现稳定。从公司财务指标分析，毛利率下降1.3个百分点，系统计口径调整带来产品结构性变化。销售费用率下降0.81个百分点至24.73%；管理费用率下降1.18个百分点至6.52%。

　　随着泰嘉销售规模和占比的提升，公司费用率控制良好，呈现下降的趋势。公司应收账款余额增速20.37%，和公司整体制剂增速(19.6%)基本吻合。经营性现金净额9.82亿元，同比增长47%，显示公司经营控制良好。

　　创新生物药平台搭建是公司战略布局调整的第一步。包括单抗品种在内的创新生物药无疑是未来药品研发最重要的方向，公司此时并购苏州金盟、成都金凯生物，布局创新生物药具备战略意义(详见我们的点评报告《创新生物药+独享信立坦打开长期增长空间》)。在目前国内新药审批缓慢的大背景下，我们认为并购是进入该领域及获益最快的方式，该收购一方面兑现了公司管理层对“积极探索发展创新生物药，构建生物医药产业新平台”的承诺，另一方面搭建了除心血管产品线之后的新平台，我们预计公司有望借助该平台已有的研发团队、生产优势持续丰富产品线，并奠定公司业绩长期增长的基础。

　　长期看，我们看好公司围绕心血管产品线持续打造的核心竞争力。基于公司在心血管领域的长期的渠道、专家、销售队伍的积累，我们看好公司围绕心血管专科的产品线持续丰富，包括心血管、抗肿瘤、糖尿病等慢病领域的持续拓展。

　　基于公司正在发生的战略布局变化的分析，我们再次重申信立泰(002294)“买入”评级。“泰嘉”招标竞争、心血管产品管线(比伐卢定+阿利沙坦酯+支架)逐步放量、介入布局新领域(创新生物药)，形成了市场对信立泰判断的三个关键点。在EPS(泰嘉增速放缓)和估值提升(进入新领域)之间，机构投资者一直非常纠结。而我们要强调的是，此时对公司的判断有必要从对“泰嘉”招标、广东模式、心血管管线放量低于预期等的关注，转移到对公司战略布局正在发生的变化的关注上。

　　我们认为：目前公司股价对应 2015年21.9PE，远低于板块30PE 的水平，已经反映了泰嘉及后续产品线所有坏的预期，我们认为目前股价具备安全边际，公司目前的战略调整将逐步打开长期增长的空间。

　　从产品及研发端看，“心血管产品线业绩增长确定性强+创新生物药平台搭建”完善了公司短中期、长期最具优势的产品线(研发平台)；销售端，公司近千人优秀的学术推广，在新产品的推广过程中，有望复制“泰嘉”的成功。

　　盈利预测：凭借“泰嘉”稳健的增长，公司未来3年有望保持20-30%的净利润增长。考虑生物平台目前业绩贡献的不确定性，我们维持前次盈利预测，预计公司2015-2016年收入分别为34.75、41.79亿元，增速分别为20.5%、20.3%，归属上市公司净利润为13.38、17.07亿元，增速分别为28.35%、27.62%；2014-16年对应的EPS 为2.046、2.61元。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动，我们给予公司2015年23-25倍估值，目标价46.9-51.0元，维持“买入”评级。目前股价对应15-16年分别为22倍、17倍，估值偏低，作为稳健成长并有持续外延预期的优秀白马股，具备长期投资价值。

　　(齐鲁证券)