恒顺醋业：调味品收入迎来拐点，财务费用大幅下降增强业绩弹性

　　类别：公司 研究机构：西南证券股份有限公司

　　投资要点

　　2015年将是公司调味品收入拐点年。1、营销网络建设：2014年定向增发募集资金近7亿元，其中1.6亿元用于品牌建设，通过电视媒体、户外、平面、网络等投放广告，同时加强公关及促销活动、终端形象店及品牌专卖店建设，塑造和提升公司品牌形象。2、2014年下半年营销网络建设逐步落地，销售政策更加灵活化，同时相继在数个媒体开始投放广告(比如中央8套投放广告)，提高知名度。3、新一届董事会在2014年11月份换届完毕，2015年将是述职的第一年，积极性较大。同时，公司按照净利润10%提取奖励基金制度落地，有利于提高管理层的积极性。

　　财务费用大幅下降提升业绩弹性。公司多元化经营导致有息债务较高，财务费用侵蚀净利润较大，随着公司逐步聚焦调味品主业，同时积极处置非主业资产，有息债务和财务费用下降明显。预计2014年全年财务费用4800万元左右，2015年1500万左右，财务费用下降提升业绩弹性依然明显。公司将通过以下三种方式继续降低有息负债：1、积极处置非主业资产。公司在2014年12月2日公告向母公司子公司恒顺置业转让持有的飞达控股2000万债权；2015年1月25日公告镇江八佰伴商贸公司以1.76亿元价格中标受让镇江百盛商城50%股权，显示公司积极处置非经营性资产(2014年1-6月份百盛商城收入1.3亿元，亏损2025万元，按照公司持股50%拖累净利润超过1000万元).2、截止2014年中期，地产资产中开发产品和投资性房地产分别达到2.1亿元、2.9亿元，公司将积极处置相关地产资产，回流现金流。3、调味品主业无需负债经营。

　　国企改革。公司体制结构制约长期发展，国企改革的逐步推进将从根本上改变治理状况，将显著受益于国企改革主题性机会。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2014-2016年EPS分别为0.26元、0.43元、0.54元，对应PE分别为74倍、44倍和35倍，剔除非调味品主业的影响，我们认为公司调味品净利率应该在14%左右，对应2015、2016年调味品EPS分别为0.61元、0.71元，对应PE分别为28倍、24倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：市场开拓未达预期风险。

　　比亚迪：业绩符合预期，2015年新能源汽车爆发式增长延续

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司

　　业绩符合预期。公司发布2014年业绩快报：全年实现营收583亿元(同比+10.3%)，归属上市公司股东净利润4.4亿元(同比-20.8%)，EPS为0.18元。Q4单季营收179亿元(同比+26.3%，环比+30.6%)，单季净利为0.5亿元(同比-44.3%，环比+73.8%)，对应EPS为0.02元。

　　2014年新能源汽车销量暴增。2014年公司整车累计销售44万辆(同比-13.1%)，其中传统燃油车销售42万辆(同比-16.7%)，新能源汽车销售2万辆(同比+570%)，新能源汽车销量占比达到5%。分季度看，Q1-Q4新能源汽车的销量分别为3396辆、4171辆、5379辆、8026辆，环比走高趋势明显，Q4销量创新高是公司单季收入同比大增的主因。分车型看，秦、E6、K9、腾势的销量分别为14747辆、3560辆、2533辆、132辆，秦的热销助推公司2014年新能源汽车销量爆发式增长。

　　2015年新能源汽车延续爆发式增长。2015年公司将再度力推四款插混新作，唐(Q1，中型SUV)、商(Q2、MPV)、宋(Q3、紧凑型SUV)、元(Q4、小型SUV)有望逐季上市。另外宋和元的同型燃油版车型S3和S1也有望同步上市。受益于四款新车加入，加上现有在售的4款车型，产品阵营将极大丰富，有效覆盖主流产品线，预计2015年公司新能源汽车销量有望达到7万辆(同比+233%).

　　动力电池瓶颈缓解，新能源汽车上量在即。全新动力电池工厂(坪山)已于2014年10月正式投产，设计产能6.5Gwh，相当于老工厂(惠州)产能的4倍。随着新工厂产能爬升，制约公司新能源汽车放量的电池瓶颈有望逐步解除。公司在新能源汽车领域品牌优势明显，产品阵营强大，未来销量有望继续保持快速增长。

　　目标市值1657亿元，对应股价上涨空间36%。采用分部估值法进行估值，将公司拆分为新能源汽车、传统汽车、手机部件和光伏太阳能等四大板块，具体分析如下：

　　(1)新能源汽车板块：比照特斯拉(TSLA)，采用市销率进行估值，预估比亚迪2015年新能源汽车收入为260亿元，对应市销率为5倍，市值达到1300亿元；

　　(2)传统汽车板块：公司与吉利汽车(0175.HK)同属自主品牌，传统汽车的竞争力相近，比照吉利汽车对公司传统汽车板块进行估值，对应2015年2月26日收盘市值为246亿元(304亿港币)；

　　(3)手机部件板块：公司手机部件业务集中于子公司比亚迪电子(0285.HK)，2015年2月26日收盘市值为152亿元(188亿港币)，公司持股65.76%，对应电子板块市值为100亿元；

　　(4)光伏太阳能板块：比照保利协鑫能源(3800.HK)，2015年2月26日收盘市值为232亿元(287亿港币)，预计2014年营收为340亿元，预计比亚迪光伏太阳能收入约为15亿元，对应板块市值为10亿元。

　　投资建议。考虑到公司剥离电子部品件将一次性增厚2015年业绩，我们预测2015年、2016年EPS分别为1.10元、1.20元。2015年是第二轮新能源汽车推广试点的收官之年，各个试点城市推广进程有望显著提速，继续看好公司的终端表现。维持买入评级，调高目标价至67元，对应2016年PE为56倍。

　　风险提示。新能源汽车推广低于预期；传统燃油车销售大幅下滑。

　　皇氏集团2014年业绩快报点评：业绩翻倍，战略转型成效显现

　　类别：公司 研究机构：东方证券股份有限公司

　　公司公布2014年业绩快报，营业收入1.13亿元，同比增长14%；归母净利润7547万元，同比增长107.5%；报告期内EPS 为0.35元，符合市场预期，位于业绩预告上限。

　　核心观点

　　主营业务稳固，并购重组提业绩：公司实现营业总收入113,030.43万元，同比增长14.09%；营业利润9,372.34万元，同比增长170.74%；归属于母公司净利润7,546.87万元，同比增长107.54%。公司原有乳业业绩稳步上升， 同时收购的御嘉影视于11月完成并表，12月实现的利润较预期增加。

　　电视剧精品制作公司，护航未来业绩：报告期内合并标的御嘉影视定位于精品电视剧制作商，曾制作《我爱男闺蜜》、《大男当婚》等高收视率剧集。2015-2016年，御嘉影视电视剧储备丰富，共有11部A 类和B 类电视剧将陆续拍摄完成并取得发行许可证。根据公司电视剧的历史盈利情况，丰富的电视剧资源将大大提高御嘉影视未来完成业绩承诺的概率。

　　“内容+运营+渠道”，产业链布局逻辑清晰：皇氏集团拟收购盛世骄阳，并与韩国MG 特效公司合作，预计将于2015年中旬并表，通过御嘉影视和MG 公司介入影视内容和特效/动漫制作；通过盛世骄阳再进入中下游新媒体版权运营，借助其在新媒体渠道上的覆盖实现从内容到观众的直接对接，将对2015年业绩形成强有力的支撑。盛世骄阳在产业链上下游的合作商、渠道以及产业链关系值得市场重视，其独家运营的辽宁电视台新动漫频道是稀有流量入口，布局动漫产业链具备优势。

　　财务预测与投资建议

　　假设盛世骄阳并表6个月，按照原有股本计算，我们预计2015-2016年EPS 分别为0.68/1.03元； ( 若按照全年备考业绩以摊薄后股本测算2015-2016EPS 分别为0.75/0.93元)。根据可比公司分部估值法，基于乳制品行业2015年调整后的平均34倍PE，影视动漫业的2015年调整后的平均46倍PE 对公司进行测算，由于公司在传媒业的全产业链布局享有行业领先地位，且后续进一步的产业链并购整合步伐同样值得期待，给予传媒业务35%溢价，我们维持目标价36元，买入评级。

　　风险提示：收购失败的风险，被收购公司业绩不达预期