映象财经

　　一阵买买买过后，境外机构增配人民币债券的节奏已经放缓。来自中央国债登记结算有限责任公司(本文简称“中债登”)的数据显示，10月份境外机构的债券托管量连续第20个月增加，但仅较9月末增加2.54亿元，增加额连续5个月缩水，并创出过去20个月最低。业内人士认为，人民币相对利差收窄及汇率贬值等因素对境外机构投资人民币债券不利影响逐渐显现，但在资本市场对外开放、人民币国际化、中国债券逐渐被纳入国际主要债券指数的大环境下，外资进入中国债券市场的大格局不会发生根本变化。

　　持仓增加额降到不足3亿元

　　近年来，境外机构投资者成为中国债券市场上的一道靓丽“风景线”，2017年市场剧烈波动，也丝毫没有影响境外投资者增持人民币债券的热情。然而，最新数据显示，在连续5个月缩水之后，今年10月境外机构的债券持仓增加额降到了不足3亿元，这或许预示着，外资增配人民币债券将迎来休整期。

　　中债登统计月报显示，截至2018年10月末，境外机构债券托管量为14425.52亿元，再创历史新高，且自2017年3月以来已连续20个月增加。但与此同时，这也是过去20个月里，托管量增加额最少的一次：与9月末数据相比，10月境外机构托管量仅增加2.54亿元。

　　今年6月，境外机构托管量增加870.85亿元，达创纪录水平，此后，增长势头开始放缓，7月增加了582.21亿元，8月增加额为580.07亿元，9月增加额降至302.14亿元，10月直接降到了“个位数”。

　　需指出的是，上述统计均以中债登统计数据为基础，不含在上海清算所托管的债券以及直接在中证登托管的公司债等。不过，今年9月，境外机构在上清所的债券托管量减少了251.46亿元。

　　境外机构已成为我国债券市场上一支重要的边际力量。招商证券谢亚轩团队称，2018年以来，境外机构投资者在我国国债市场中的占比已由上年末的5%上升到8月末的8%。根据IMF的研究方法构建静态模型估算，国际资本流入对于2018年前8个月我国10年期国债收益率的贡献作用在21bp-27bp之间。而今年前8个月，我国10年期国债收益率最大下行幅度为54bp。正因如此，市场对境外机构买债力度的减弱一直存在担忧。

　　两方面出现不利变化

　　事实上，境外机构放缓增持人民币债券的节奏完全是可以理解的。首先，过去较长一段时间，境外机构持有的人民币债券规模持续增加，不断刷新历史纪录，在持仓达到一定规模后，增持力度有所放缓是正常现象。其次，境外机构持有的人民币债券以中短期限品种为主，持仓规模不可避免地会受到期节奏的影响。最后，既然是一类投资者，境外机构的投资行为就不可避免地会受到金融市场波动的影响。

　　对于境外机构来说，人民币债券的相对利差及人民币汇率走势对其投资收益率具有较大的影响。今年这方面的变化对境外机构都不太友好。一方面，在海外债市整体偏弱的背景下，今年中国债市走出了一波牛市，中国债券与海外债券的利差出现了不利变化。据统计，10年期中美国债收益率已从年初超过140bp收窄至约33bp，降至2011年以来的低位。另一方面，4月以后，人民币对美元汇率出现新一轮贬值，汇价从6.30元附近跌至目前6.93元上下，贬值了约10%。这两方面的变化，共同降低了人民币债券对境外机构的吸引力，不可避免地影响了其继续买入人民币债券的热情。

　　市场人士认为，在未来一段时期，上述因素对境外机构投资行为及预期的影响仍将存在，其买入人民币债券的节奏可能较上半年放缓，甚至不排除会出现暂时性的减持。在2015-2016年人民币贬值较快时，就曾出现过境外机构减持人民币债券的现象。

　　制度性红利仍值得期待

　　但也要看到，我国资本市场开放政策效应的不断发酵，是外资持续增持人民币债券的核心驱动力，与此相关的人民币国际化的稳步推进，也促进了境外央行在其外汇储备中逐步增加人民币资产的配置。这一核心影响因素并没有变化。

　　谢亚轩团队指出，影响国际资本进入中国债市的主要因素有四个：制度性因素和周期性因素各两个。人民币汇率强弱及相对利差大小都是周期性因素。两个制度性因素分别是：中国资本市场对外开放程度和人民币国际化程度。虽然短期看，周期性因素有所转弱，但长期看，制度性红利仍将吸引外资增加对中国债券的配置。

　　另值得一提的是，全球主要债券指数纷纷计划或考虑将中国债券纳入，将从中长期吸引更多外资进入我国债券市场。2018年3月，彭博宣布将人民币计价的中国国债和政策性银行债券纳入彭博巴克莱全球综合指数。中国债券纳入指数将从2019年4月开始，用时20个月分步完成。这是中国债券市场首次被纳入全球主要债券指数。花旗债券指数和摩根大通新兴市场指数也表示考虑将人民币债券纳入统计范围。据海通证券姜超等估计，若中国债券被纳入全部三大国际债券指数，将会带来总计约2650亿美元资金流入，折合人民币约1.7万亿元。

　　进一步看，中国经济在主要经济体中仍维持较高增速，且更注重高质量发展，人民币汇率有所贬值，但在主要非美货币中仍相对坚挺，人民币资产对外资仍具备吸引力，经历近期调整后，更加具备吸引力。长期看，外资增加对人民币资产配置的趋势不会发生大变化。